香帅的北大金融学课笔记 – 资产配置
一、风险偏好
1、投资的真正含义
投资的两个维度
- 生产性投资：宏观层面的投资，国家铁（路）公（路）机（场）建设，还有各个企业的扩大再生产。
- 金融投资：微观层面的投资，个人、机构，决定自己的资金去向，你是把钱存在银行，投股市，还是债市。
没有哪篇文章会具体地告诉你，这是生产性投资，还是金融投资。但是其实它们中间的区别是很大的。
我们金融投资（储蓄和金融投资是等价的），存在银行，或者是去买了银行理财产品，银行会把它借贷出去，就是放贷，就变成了厂商、政府的资金，变成这些高楼大厦、路桥、高铁，以及市面上流通着的各种产品。投资的股票债券也是流向了企业、机构，变成了它们的投资资金，投入到各种项目上。这意味个人、机构的金融投资是通过金融市场和金融工具变成了生产性的投资。
从整个社会的角度来看，我们的储蓄是通过金融市场和金融工具流向了实体经济的生产投资，而金融市场和工具就是完成了将储蓄配置到生产项目的过程。一个好的金融市场，能够更有效、更合理地完成配置，把我们的储蓄引导到那些回报更高、更有潜力的行业和企业去。金融投资决策，就把我们个人和整个社会，把现在和未来连接起来，形成了一个巨大的循环体。个人的金融投资决策，既是你的个体家庭未来财务状况的决定因素，也是一个国家和社会未来增长的映射。
金融投资决策
- 投什么：包括大类资产配置和单个资产选择。大类资产配置怎样配置股票、债券、房地产。单个资产就是在大类资产里面去挑选那些优质的资产，比如选好的股票、好的债券、挑选那些升值潜力大的房子等。
- 投多少：投资组合的问题。我们通常会选择好几种资产进行组合配置。那么每一种资产上面应该配置多少资金，能够使得我们收益最大，风险最小呢？
- 何时投：选择入场和退场的时机。同样一个资产，在不同的时间段，它的表现是完全不一样的。宏观的周期波动，资产的轮动，投资中的人性，都会影响到资产的定价。市场上还有牛熊转换，还有单个企业自己本身经营上的波动，都会使得同样一个资产在不同的时间段表现完全不一样。
投资无处不在：不投资也是一种投资
- 银行储蓄也是投资，不过是一个比较消极的投资决策而已。
- 持有现金也是投资，因为现金和现金等价物就是一种资产，持有现金其实也是一种投资，只不过它是最被动的投资而已。市场下行的时候，大家都说现金为王。
- 储蓄和投资是等价的，只要有消费，就没办法逃避储蓄，就避免不了储蓄和投资的决策，只不过是看我们做的投资决策是好还是坏，是聪明还是消极。
2、风险偏好
实验
玩一个游戏。第一个选项，你赢了这个游戏就给你100块钱，输了就什么都没有，那输赢的概率都是50%。第二个选项就是你不参加游戏，直接给你50块钱。这两个选项的预期收益都是50，你会选哪个？
实验的结果发现，绝大多数人都会选第二种，就是不玩这个游戏，直接拿50块钱走人，因为预期收益都是50。如果把第一个选项，改为赢了有200块钱，输了则没钱。很多人会选第一种，因为这个时候的期望回报是100块钱。
风险溢价
承担风险得到的补偿叫“风险溢价”（risk premium）。风险越大，风险溢价越高。
“高风险、高回报”的金融逻辑
以股票为例，现在有两只股票，一只股票的价格波动一直很小，不确定性小、风险也小。另外一只股票上下起伏波动很大，不确定性大、风险也大。如果两只股票预期回报一样通常我们会选择稳定的股票；如果那波动大的股票，你预期它未来的回报率会远远地高出那个稳定的股票，你就可能会愿意持有了。因为如果它没有给你足够高的回报的话，那市场上就没有人去买这只股票了。没有人去买的话，它的价格就会下跌，然后回报率就会上涨。一直涨到有人买为止。
风险偏好
- 风险厌恶：需要风险溢价越高，风险厌恶程度越高。
- 风险爱好：即使相同的预期回报，也会倾向选择波动大的，更加关注那种小概率赢大钱的事情。
- 风险中性：只要期望回报一样，确定的回报和不确定的回报都无所谓。
3、衡量风险
- 方差：对均值的偏离幅度叫做方差（variance），也叫“波动率”是最常见的衡量风险的测度。
- 偏度：对均值偏离的方向就叫偏度（skewness），衡量风险的方向。
- 肥尾：对均值极端偏离的可能性很高叫肥尾（fat tail risk），衡量极端风险的可能性。
4、投资和投机
投资和投机是伪命题
- 动机：都认为某项资产可能是被低估了，所以想在低价的时候买入，将来价格涨上去以后，再出手，所以他们的动机就是想挣钱。“这里有两根金条，你能分清楚哪一根是高尚的，哪一根是卑鄙的吗？”所以说，从动机上去区分投机和投资其实是个伪命题。
- 技术：投机在频率上更短期，在方法上是利用市场的错误去套利赚钱。但实际上，投资大师们时时刻刻都可能进行市场投机，而投机大师好像时时刻刻在做价值分析。
无论投资和投机，都要做对四件事
- 第一，是对宏观大势判断准确，在资产配置上眼光独到。比如说这些年，看对了中国的经济状况，在房地产上果断进行资产配置的人，就是做对了。
- 第二，是对投资标的把握非常精准，证券选择正确。在过去十年间，中国表现最好的是医药行业，所以如果你在这个选择上选对了的话，收益一定会非常地丰厚。
- 第三，就是入场和退场的时间把握非常准确，能够比较精准地顺应着市场牛熊的转换。
- 第四，就是能够克服自己在人性上的弱点，在别人贪婪的时候你恐惧，在别人恐惧的时候你要贪婪。
被称为“投机大师”的巴鲁克在临老的时候留下了一句话，说：我在年轻的时候，人们称呼我为投机客，现在称呼我为银行家、慈善家。其实，从始至终，我做的都是相同的事情。这就告诉我们，无论做什么，做对就好。
二、风险定价
1、为风险定价
系统性风险和个体风险
- 系统性风险：systematic risk，又被称为可分散风险。宏观经济走势，大盘涨跌属于系统性风险，
- 个体风险：idiosyncratic risk，也叫做不可分散风险。个股因公司经营原因和突发事件导致的波动属于个体风险。
系统性风险和个体性风险的数学拆解
投资组合可以降低价格的方差，即消除个体风险。通过投资组合得到的最低方差即为系统风险。个股的方差减去系统方差即为个股的个体风险。
2、风险资产
无风险资产
- 金融涉及的是未来的现金流，只要是关于未来的，就意味着有不确定性。所以纯粹的无风险资产，是不存在的。用收益的不确定性和违约风险比较低的资产去当作“无风险资产”的替代品来作为风险比较的基准。
- 无风险资产，简化风险的比较。
- 通常采用本国的国债来充当无风险资产。但是，不同的国家的国债风险其实也是不一样的。像穆迪、标普、惠誉就是最著名的三大评级公司，它就是为全球的国家、企业来做信用评级。中国也有一个评级机构，叫中债资信。
国债的风险
- 外汇风险：从1984年到现在，美国兑全球的货币累计贬值了38.2%。如果一个投资者买了美国国债，啥也不干，尽管美国没有任何违约的行为，但是实际上他也愣生生地亏了一大笔钱
- 通胀风险：1988中国通货膨胀率接近20%，而国债利率当时只有百分之十几。你拿着看上去这么稳妥的国债，但是实际上还是承受了巨大的损失。
股票风险：行业+经营
- 行业：行业处于上行或下行阶段
- 经营：企业的经营情况
债权风险：：违约+周期
- 违约：债券最大的不确定性就是来自于违约，投资者会 面临着血本无归的处境。
- 经济周期：经济的繁荣或者衰退。央行会根据经济情况调整市场的利率。
房地产风险：经济+城市
- 经济：一个国家房价的上涨，终究是由于经济增长，所以如果经济增长停止了，房子就不会再涨了，或者说涨速会放慢。房价上涨的最大驱动力就是一个国家或地区的经济增长。
- 城市：衰落中的城市，房产是具有很大风险的
3、中国股市大盘：同涨跌
中国股市同涨跌的现象背后，是因为我们的股价大多数反映的是系统性风险。所以市场只要稍有风浪，好股票就会被连累，而市场略有起色，烂股票也就跟着鸡犬升天。这样一来，整个市场就失去了用价格作为信号机制，优化资源配置的作用，同时也会产生市场过度波动的风险。
中国市场对中小股东的保护很薄弱，公司/大股东的犯罪成本低。投资者自然对公司披露的信息不信任，所以只盯着大盘。大盘上涨就猛冲进去，大盘下跌就拼命往外逃，对公司基本面就会相对忽视。反而是那种政治事件，或者政策变动带来市场的情绪变化，形成股市同涨跌的局面。所以一点点波动，都很容易引起蝴蝶效益，导致整个市场非常地脆弱。
GOOD LUCK!