头部化、费率战、主动管理衰退，全球资管业巨头富达如何活到今天？
原创： 麦小米 动物精神 昨天
本文由 麦小米（Michelle）译自BARRON’S，原作者Daren Fonda，略有删改。
文章介绍了全球客户资产规模居首的金融机构富达（Fidelity）的发展历程和当下业务进展。在证券经纪领域，富达是美国最大的零售券商；在资产管理领域，富达的被动化投资业务在全球享有盛誉。尽管已是全球资产管理行业的巨擘，但富达依然保持着家族企业的形态，至今没有上市。
在维持头部资管机构地位的同时，如今的富达也面临一系列问题，例如证券经纪领域的费率战，主动管理规模衰退，比特币等新业态的不确定性，以及在新一轮行业头部化趋势下的并购传闻，等等。
所以答案是什么呢？请看以下正文。
Johnson希望消除华尔街有关富达将考虑与高盛合并的传言。
作为富达母公司FMR董事长兼首席执行官的Abigail Johnson表示：「绝对不会」。尽管其他一些基金管理公司可能正在商讨合并，比如Invesco和Oppenheimer基金正在谈判达成50亿美元的并购，但Johnson认为富达本身表现不错，「我并没有听到股东对于目前情况的抱怨。」
Abigail Johnson是FMR最大的股东之一。据Forbes统计，她的身家约为175亿美元，通过其家族持有该公司49%的股份。自1988年哈佛商学院毕业后，她从未在别处任职。她在FMR从一名股票分析师晋升为资产管理主管，此后曾担任多个部门的总裁。
从数字来看，富达的业绩确实不错。2017年FMR的收入达到创纪录的182亿美元，同比增长近14%；资产管理规模为2.5万亿美元，同比增长15%（AUM，Assets Under Management）。
而如果按照全口径的「服务规模」计算，也即AUA（Assets Under Administration），这里面包含了富达旗下证券经纪账户中的非富达基金（Non-Fidelity Funds）、401(k)计划等资产，其所服务的客户资产总额达到6.8万亿美元，同比增加19%，超越其他所有美国资产管理机构。同期贝莱德（BlackRock）为6.3万亿，先锋集团（Vanguard）5.1万亿，嘉信理财（Charles Schwab）3.6万亿。
佣金费率之战
「费率的不断调降已经成为我们日常生活的一部分，但至于它为何一直屡降不止，还找不到原因。」Abigail Johnson表示，「现在的问题不在于降不降，而是降幅多少，会不会略少一些？」行业集中度的提升，让头部的资管机构掌握了越来越多的客户资产，它们利用技术和规模优势持续打压费率，这种压力将会越来越大。
2017年的降佣潮推动美股零售客户交易量达到日均29.5万笔，相较2016年上升了21%。富达的交易佣金已然降到了4.95美元一笔，这样的费率水平还能撑多久？现如今，投资者可以在Robinhood这个拥有超过500万客户和56亿美元估值的线上平台上进行零佣金交易，Vanguard的多数ETF交易不再收取佣金（杠杆ETF和反向ETF除外），摩根大通近期也推出了一款名为You Invest的移动交易软件，在客户开户的第一年提供100笔免佣交易。
不过，富达的高管们对免佣的做法并不完全认同，所谓的免费，其实是有条件的。这中间包含了一系列不透明的成本，包括经纪商得到的交易回款、质量不佳的交易执行，以及交易过程中投资者额外支付的交易价差，这些都使得投资者实际支付的交易成本比眼睛看到的更高，只是没有体现在佣金里面而已。
Johnson说，「富达致力于为客户提供最高质量的交易执行服务，这就是为什么客户依然愿意通过我们来交易的原因。」
主动管理规模持续缩减
对于富达而言，这家公司旗下主动管理型基金的的净流出状态，可能是一个更大的挑战。富达年报显示，其主动管理的股票型基金在2017年净流出470亿美元，2016年净流出580亿美元。根据汤森路透数据，过去十年中，富达主动管理的股票型基金累计失掉了2,810亿美元的管理规模。
整个资产管理行业由主动投资转向被动投资的趋势有所放缓，因此近两年富达在主动管理方面的资产流失也有所缓解。不过，并不是每家公司都面临相同的情形，American Funds在2017年就净增了接近400亿美元的主动管理规模。尽管富达的两位基金经理Will Danoff和Steve Wymer管理能力突出，而且他们管理的基金占到了富达主动管理总规模的10%，但这依然抵挡不住富达主动管理规模整体下滑的趋势。
共同基金观察通讯（Mutual Fund Observer）的联合创始人David Snowball表示，富达的一些特殊优势并不能弥补它在整个基金管理领域的平庸表现。根据晨星的数据，在过去的12个月里，富达的122只美国股票基金，只有53只回报率高于业绩基准，占比仅43%。而更早的一到三年间，只有7%跑赢同类基金。富达旗下的其他一些品种，例如全球股票型基金、应税债券基金、市政债券基金的表现也没有好到哪里去。
而富达自身则倾向于挑选更亮眼的数字对公众展示。该公司表示，其所管理的共同基金在过去的一年，三年和五年期间分别击败78%，77%和76%的同类基金。与此同时，所有核心业务，包括高收益债券、固定收益以及全球资产配置在2017年的表现均优于基准指数，主动管理型股票基金更是脱颖而出，平均超过基准指数4个百分点，创下了自2009年以来的最佳表现。
基于以下两个原因，富达的业绩数据看起来比Snowball分析得出的结论更漂亮：
首先，富达将包括货币市场基金和多资产基金（Multiasset Funds）在内的所有数据汇总到其整体业绩数据中，其年报数据是经过资产加权的结果，这使得统计结果会偏向于表现良好的大规模基金，例如前述两位基金经理管理的基金。
其次，当一只基金在上半年表现突出时，往往在下半年会看到有强劲的资金流入，这使得业绩表现数据进一步扭曲。Snowball认为，「在资产加权的基础上，这个数字看起来会更好，因为它带有偏向性。」这样一来，随机选择的基金都可以用类似的方式「跑赢大盘」。
富达收入模式的美妙之处在于，主动管理业绩的不佳和由之带来的资产流失，并不会使整艘大船沉没。2017年富达资产管理业务净流入资金规模241亿美元，同时账户管理业务收入为370亿美元，这些都足以抵消前述损失。独立财经通讯《富达监控与洞察》（Fidelity Monitor & Insight）的发行人Jack Bowers表示，「富达未来可能会退出主动管理业务，并且会活得很好。」
插叙：富达的重要历程（Major Milestones）
1946年，富达管理与研究公司（Fidelity Management & Research Company）成立，Edward C.Johnson II出任总裁。
1947年，富达实现1300万美元资产管理规模（AUM）。
1965年，富达基金会（Fidelity Foundation）成立。
1963年，资产管理规模达到10亿美元。
1974年，Fidelity Daily Income Trust成为第一家允许以支票买入的货币市场基金。此外，富达安装800个电话接听投资者来电。
1975年，富达在员工退休收入保障法（ERISA）通过一年后，推出个人退休账户（IRA）服务。
1977年，Edward C. Johnson III成为FMR公司的董事长兼首席执行官。
1981年，成立国家金融服务公司（National Financial Services Corporation），为股票经纪商提供交易清算服务。Fidelity提供其首个401(k)计划。
1983年，富达的第一个街道网点「投资者中心」（Investor Center）在波士顿开业。
1984年，Fidelity通过软盘提供计算机化交易。
1986年，富达精选组合（Fidelity Select Portfolios）是业内第一家提供每小时估值，取代日终估值的服务。
1989年，Fidelity推出投资组合咨询服务（Portfolio Advisory Services），提供投资管理、资产配置和投资组合再平衡服务。
1991年，推出富达慈善基金（Fidelity Charitable Gift Fund）。
1995年，富达成为第一家创建网站的共同基金公司。富达福利中心（Fidelity Benefits Center）启动，为401(k)计划、养老金计划以及健康和福利计划提供管理服务。
2008年，资产管理规模达到1.3万亿美元。
2014年，Abby Johnson成为FMR的首席执行官。
2016年，Abby Johnson成为FMR的主席。同年，资产管理规模达到2.1万亿美元。
富达何以成为今日巨擘？
Fidelity.com承载了富达的各项金融业务。按照市场日均29.5万笔交易来计算（不含期权），富达的每年可产生3.65亿美元零售佣金收入。富达向在其平台销售的基金收取通道费用，而它自身的规模化，主要依赖ETF。投资者可以在Fidelity.com上免佣交易240只iShares系列ETF，这些ETF的管理费收入最终流向其竞争对手贝莱德。富达零售投资部总裁Kathleen Murphy表示，免费交易有助于推动其他产品的销售和新账户的开立。随着业务量增长，富达还可以向贝莱德收取管理费分成，或者谈判一些其他收入模式。
这些都没有使富达有别于其他证券经纪商或资产管理公司，但是富达通过实行退休保障计划和其他福利项目，让自己深入到企业市场。受益于此，当那些完全依赖于AUM管理费收入，自营收入或其他基于资本市场表现作为收入来源的公司在熊市中破产时，富达则会变得更强大。Lowell表示，在2008-09年的危机中，富达表现出了较强的抵御能力。「这家公司的管理层很多方面像中国，喜欢做五年计划和十年计划。」
作为最大的401(k)计划簿记管理人，富达积累了两万亿美元资产，覆盖超过2900万账户持有人。据咨询机构Cerulli Associates，富达的管理账户是业内增长最快的，其所管理的客户资产在过去三年中翻了一番，达到接近360亿美元。如今有40多万员工使用这些退休账户，是五年前的5倍。
簿记管理是一项低收费业务，但401(k)资产是有粘性的，富达与雇主、雇员之间的良好关系，为其打开了销售其他产品的路径，例如个人退休账户、目标日期基金、工资单和管理账户。职场投资部总裁Kevin Barry说，「我们将自己视作富达通向客户的第一道大门，因为多数客户都是首先通过职场，才接触到富达。」
技术孵化器与比特币实验
富达在全球拥有超过1万名技术人员，其每年在技术投入上花费25亿美元。这些投入，在虚拟现实工具或者使得投资顾问业务自动化方面的效果并不明显，但它降低了公司的运营成本，让后台工作变得更加井然有序。Lowell表示，许多注册投资顾问选择使用富达来托管资产，因为其平台运作情况良好。她补充道，富达并不是什么科技颠覆者，但在主要的金融机构中，它是最以技术为导向、最先进的公司之一。
富达在其孵化器「富达实验室」（Fidelity Labs）里自主研发了一系列金融工具、应用程序和交易技术。在笔者最近一次参观这些实验室时，该公司展示了正在开发的用于3D制图的增强现实眼镜。另一个团队正在研究一项比特币服务，目前还处在严格保密阶段，Johnson称她「希望这项服务能在年底投入商业使用。」
如果富达真的推出了一个数字货币交易平台，那么这和惯常情况也相符，富达通常不是第一个做这类创新的机构。2018年2月，Robinhood开始提供比特币和其他加密货币的免佣交易，目前美国17个州都允许这种交易。由TD Ameritrade和Virtu Financial支持的名为ErisX的交易所最近宣布将推出数字货币和相关衍生品。ETF也可能很快就会推出，美国证券交易委员会（SEC）正在考虑是否在未来几个月内批准9只与比特币相关的ETF。
富达的客户可以在Fidelity.com上看到Coinbase的余额，并向富达慈善捐赠顾问基金（Fidelity Charitable Donor-Advised Fund）捐赠数字货币。一些公司的自助餐厅接受比特币付款，Bit＆Blocks俱乐部中2,600名会员与富达的区块链孵化器紧密相连，他们发起了年度加密资产组合挑战。
那么，富达从加密货币中学到了什么？几乎没有人使用比特币购买午餐，因为比特币升值速度太快，以至于一块披萨可能会在你吃完饭后花费50美元。富达还发现，借助程序化交易的加密货币交易者，想要击败其他参与者是多么容易：来自印度的程序员为内部竞赛开发了交易机器人，这促使富达对这样的交易策略加以限制。
Johnson说，「比特币对我来说是一项课外活动。」但事实上，她精通这个领域的行话。「当你开始计算各个模块的哈希值，并且希望首先算对一块，这时候，你就已经在挖矿了。」富达通过2015年成立的一家小型合资企业涉足比特币挖矿。
她还提到，富达公司开了一张支票，准备买一堆电脑设备。「我们原以为会赔钱，但我们在比特币大涨时赚了很多钱。」她补充说，富达正在探索比特币的更多「使用案例」，同时等待联邦监管机构发布更多关于交易、税收和反洗钱的规则。
富达的未来
在行业不断整合、竞争对手逐渐壮大的趋势之中，富达能否继续单打独斗？随着主动管理日渐式微，很多人认为，富达应该考虑收购的对象，包括指数供应商明晟公司（MSCI），或者像WisdomTree Investments这样的专业ETF投资机构。不过，Johnson对于这些想法似乎并不感兴趣，她觉得，收购一些自己有信心可以做好的业务，并不令人兴奋。
她提到，富达正在为自己的ETF和基金构建指数（Self-indexing）。
收购从来没有成为富达的业务战略的一部分，除了一些小额交易之外——富达曾在2015年收购了软件公司eMoney Advisor。「我们更擅长循序渐进地做事情，」Johnson说，「一家私营公司做收购时的考量，与能够用股票作为支付收购费用的上市公司相比，是非常不同的。当你需要自己掏钱时，你会对价格更清醒。」
当然，另一个关键问题是，Abigail Johnson退休之后谁来接任。她的女儿Julia McKown是富达「新兴领袖」项目（Emerging Leader Program）的学员。她会成为Johnson家族第四代掌门人吗？
「我不知道，」Johnson说，「Charlie正在努力使自己有时间，」她开玩笑说。她指的是坐在会议室里的资产管理部门主管Charlie Morrison。这是一个公司内部的小笑话，因为Morrison宣布将在十天后退休。
BARRON’S又抛出了一个问题：是否有继任计划？
「是的，」Johnson在起身离开之前说，「尚未公开讨论。」